从头学习片仔癀

声明：本文观点仅代表个人意见，并非投资建议，据此买卖，风险自负。

片仔癀研究核心要点总结-正向因素

1、品牌美誉度及原材料供给的稀缺性，使得公司具有较强的提价权。

2、体验馆有利于提高消费者对片仔癀品牌的认知度和忠诚度，该营销改革具有深远意义。

3、控股股东为漳州市国资委，未来有望进一步受益于国企改革。

4、未来主要增长动力：1）优势品种的进一步渗透及二次开发；2）已收购安宫牛黄丸产品业绩发力，进一步投资收购名优中药方；3）化妆品拆分上市、日化业进一步发力。

负向因素

1、天然麝香原材料的稀缺一方面使得公司的产品更加名贵稀缺，另一方面也会限制公司产能扩张，且天然麝香、牛黄原材料价格上涨会对公司盈利产生不利影响；

2、公司通过投资收购上下游、左右侧的产业进一步拓宽公司业务面，但是收购后是否能很好的整合提效，具有不确定性。且公司在不断扩展产品种类的过程中，如果不注重质量管控和消费者体验，会影响公司品牌美誉度。

3、医药行业为管制行业，受政策影响较大。

总结：通过定性分析公司的基本面，公司业绩持续性及确定性好，因此公司的核心思考点为估值，即何时买入？关于公司估值的思考，主要参照之前的文章《估值杠杆游戏》。

品牌

片仔癀源于宫廷、兴于寺庙、流传于民间、发展于当代，其处方及工艺为国家秘密。片仔癀因神奇的疗效形成了极佳的口碑，被国内外中药界誉为“国宝名药”。

2005年，国家有关部门为保护野生麝资源，仅准许片仔癀等少数几个传统名贵中药品种继续使用天然麝香，更进一步增强了片仔癀的稀缺和名贵程度。

公司简介

公司由原漳州制药厂改制创立，2003年在上交所挂牌上市交易。2014年新管理层上台后，开始实施“一核两翼”发展战略，在夯实医药制造业的基础上，强化化妆品、日化产品及保健品、保健食品两翼，并同时拓展医药商业板块。

2021年公司董事会进一步优化发展战略，实施“多核驱动，双向发展”的新战略蓝图，即持续巩固和深化片仔癀核心地位，聚力打造片仔癀牌安宫牛黄丸新增长极，推动片仔癀化妆品产业再升级，着力打造核心系列品种爆款产品。

对内夯实基础挖掘潜力打造新增长极；对外寻求上下游、左右侧的产业拓展，凝聚内外合力，推动片仔癀高质量发展跨越。

主要产品

1、医药制造业

1） 核心片仔癀产品：拥有锭剂及胶囊剂两种剂型，两者具有相同的成分及功能主治。

2） 复方片仔癀产品：复方片仔癀含片、复方片仔癀软膏、复方片仔癀痔疮软膏。

3） 扩展产品：川贝清肺糖浆、清热止咳颗粒、少林正骨精等系列产品，涵盖感冒用药、皮肤科用药等众多领域。

此外，公司近年来积极布局经典名方，片仔癀牌安宫牛黄丸已成功推向市场。

公司片仔癀系列产品的重要中药材包括麝香、牛黄、蛇胆、三七。其中，麝香、蛇胆需严格按国家有关规定组织采购外，牛黄、三七可通过市场渠道进行购。

重要药材品种价格的波动对片仔癀系列产品的成本产生一定的影响。从长期看，麝香、牛黄及蛇胆的价格呈上涨趋势，未来将对片仔癀系列产品成本产生上升压力。

2、医药流通业

以现代医药物流为基础，努力拓展延伸“配 送、维护、推广”的医药配送产业链上下游。

3、 化妆品、日化业

1）控股子公司片仔癀化妆品拥有“片仔癀”及“皇后”等多个品牌，其中“片仔癀”品牌化妆品拥有“3+3+1”产品线，同时，“皇后”品牌已启动高端化升级，聚焦推出抗皱、美白、 舒缓三大轻奢草本护肤产品线，致力于打造成为国内知名的草本护肤品牌。

2）控股子公司漳州片仔癀上海家化口腔护理有限公司，其产品以“清火”类牙膏为核心定位。

截至2021年末，公司营收80.22亿元，其中医药工业营收39.72亿元，毛利率78.37%，占营业收入50%（其中公司核心产品片仔癀营收占比46.14%）；医药商业（流通）营收31.36亿元，毛利率12%，占营业收入39%；日用品、化妆品营收8.41亿元，毛利率67%，占营业收入10%。

2021年公司毛利率50.72%，拆分来看，医药工业贡献了公司毛利的77%，日用品、化妆品贡献了公司毛利的13%，医药流通贡献公司毛利的9%。医药工业中的核心片仔癀产品是公司盈利的核心驱动力。

渠道

截至2021年末，公司国内营收76.32亿元，占营业收入的95%，海外营收3.72亿元，占营业收入5%。

公司国内以药房销售模式为主，药房销售模式主要包括片仔癀体验馆、连锁药房、区域经销及零售药店等。

1）体验馆销售模式：公司自2015年开始建立片仔癀体验馆，截至2022年上半年，公司已有近400家体验馆，通过体验馆的设立，有利于提高消费者对片仔癀品牌的认知度和忠诚度，提高产品购买欲。

2）连锁药房模式：与头部近50家连锁企业建立双方全品类直供合作，聚焦零售终端，为消费者提供更好的产品及服务。

3）区域经销：选择当地实力强大、 有一定营销网络的经销商作为基本网点。

4）零售药店模式：除通过主流药房销售外，公司加大对自营药店的销售力度，同时运营天猫和京东线上平台的片仔癀大药房旗舰店，更好地满足广大消费群体对片仔癀及系列产品的零售需求。

2021年，公司在国内新增院线销售渠道，通过各地的药品集中采购平台向医院销售和供应公司的院线进行销售。

公司海外销售主要采取经销制模式。公司产品通过直运或转运等方式出口到印尼、 泰国、新加坡、马来西亚、加拿大等国家或地区。

公司历史经营计划执行情况

过去5年，公司均能超额完成经营计划目标，公司经营执行落地情况好。

公司历史财务分析

过去4年，公司的平均营收增长率为21%，归母净利润增长率为32%，公司的成长性和盈利性好。

由于片仔癀具有品牌美誉度及供给端原材料的稀缺性，使得公司具有较强的提价权。过去4年公司的ROE 均在20%以上，并且公司的ROE呈现不断上升趋势，主要是用于公司毛利率及销售净利率不断提升带来的。

盈利预测与估值

1、盈利预测：根据公司各个业务模块历史增长率及各业务模块业务空间，对公司未来3年盈利预测如下

2、估值

由于公司业绩持续性和确定性较强，且公司盈利现金流情况好，因此使用现金流折现模式对公司进行估值。

估值杠杆：我们可以看到，仅调整公司成长期时间，公司的估值就相差80%。公司股价从最高点虽已腰斩，结合公司历史股价走势，目前估值53X，仍有进一步调下空间，需静待买点。

3、历史股价回顾

1）2012年-2013年7月，公司估值大多在40X；

2）2013年7月公司估值一路向下调整至2014年7月27X；

3）2014年7月向上修复至2015年1月34X，后一路向上至2015年5月55X；

4）2015年从最高点55X向下调整至2016年1月41X；

5）2016年1月至2018年1月，估值整体向上抬升，在46X-59X之间，多数时间围绕52X震荡；

6）2018年2月公司估值不断向上至2018年7月65X以上，后向下调整至2019年1月46X；

7）2019年1月估值进一步回升至2019年4月59X,后向下调整至2019年年底46X；

8）2020年1月从46X一路拔估值至2021年12月99X，后向下调整至2022年10月59X。

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