BOT融资模式和ABS融资模式分析

1 BOT(建设-运营-移交)项目融资模式
1.1基本思路
通常所说的BOT融资模式是build-operate-transfer的英文缩写，即建设-运营-移交，意思是一种项目融资模式。将基础设施项目特许权授予承包商的是项目所在国的政府或附属机构。特许期内，承包商负责项目的设计、融资、建设和运营，并在限定时间内收回成本、偿还债务、承担风险、赚取利润。特许期结束后，项目所有权将根据协议无偿转让给政府机构。
1.2政府对BOT项目的支持程度
政府在BOT项目中的影响贯穿于许多方面，如项目招标的确定、特许权协议的签订、法律法规的制定、税收和外汇政策的调整、政府风险的规避等。从主观上来说，政府既然想以BOT的方式建设项目，也是希望项目能够顺利实施。鉴于BOT项目的特殊性，它不同于一般的商业项目，具有很大的自特许权协议的特点，政府应选择一个规模较大的项目。由于BOT项目的复杂结构决定了此类项目的前期成本较高，如果项目规模较小，前期成本占投资比例较大，项目的财务可行性就会遇到问题[2]。说到风险的合理分配，政府也要承担一些政府可以适当控制的风险，因为项目的风险都是由项目发起人承担的，风险和收益的关系是对应的。按照风险定价原则，项目收费很高，会超出用户和政府的承受能力。在承担一个大项目时，投资者通常更关心如果事情进展不顺利会发生什么。
我不喜欢政府含糊的担保，更喜欢把信息寄托在法律法规和担保上，所以BOT项目的成败很大程度上取决于政府的支持程度。first BOT融资模式的成功范例——刺桐大桥的建设
福建省泉州刺桐大桥是国内首个由民营企业发起建设的BOT融资项目，总投资2.5亿元，全长1 530m，宽27m，双向6车道。1996年12月建成通车。它采用国际通用的BOT融资方式，即由项目投资法人建设运营30年，到期后全部无偿移交给政府，以解决基础设施建设资金不足的矛盾。1994年初，泉州市人民政府决定在市区边缘重建一座跨江大桥，实现过境车辆和城市交通的分流。修建刺桐大桥的消息传出后，先后有五位外商前去洽谈，但因条件苛刻而未果。当地政府财力有限，无法进行建设。这时，一家由泉州15家民营企业创办的名人公司自告奋勇，经市政府批准，成立了注册资本6000万元的泉州刺桐大桥发展有限公司，其中名人公司占股60%，泉州市政府占股40%【引用】一年后，路桥公司代表市政府， 将其30%的股份转让给福建省公路开发总公司和福建省交通建设投资有限公司，超过资本不足部分的出资由各股东按比例筹集。 这样，国家与民间相结合，以民间为主导的基础设施建设投资主体在泉州首次出现。
因为刺桐大桥真正实行了建设项目法人责任制，资金及时到位，责权利明确，机制灵活，建设效率很高。经过认真招标和筛选，该项目由交通部二航局承担，其竞争对手铁道部桥梁管理局被聘为项目监理。建成通车仅用了一年多时间，创造了国内同类桥梁建设罕见的高速。【/br/】该项目在国内首次引入BOT融资模式，是首次以少量国家投资带动大量民间资金参与基础设施建设。经济界人士认为，它的影响和意义已经超越了建桥本身:它走了一条可行的基础设施投资体制改革之路，为乡镇小企业和民营企业联合投资提供了范例。
1.4我国采用BOT模式的现实意义
(1)加快我国基础设施建设。BOT投资在中国有一个世界市场，国内外投资者有充分的选择余地。如果政府将一部分拟建的基础设施项目转让给外国投资者进行设计、融资、建设和运营，这不仅可以减轻政府的直接财政负担，在一定程度上还可以弥补政府在基础设施投资方面的不足，缓解经济发展中资金短缺的矛盾，将原本必须用于本项目的建设资金转移到其他产业的发展上，使政府用于基础设施建设的资金有广阔的回旋余地。
(2)拓宽利用外资渠道我国利用外资主要有两种方式:对外直接投资和借用国外贷款。BOT投资方式既与这些投资方式相关，又有其特殊性。虽然BOT投资方式在某种意义上类似于中外合作企业，但两者在与政府的关系、资金来源等方面有明显的区别。因此，以BOT方式引进外资，无疑是利用外资模式的一个突破。此外，大多数BOT项目的建设资金全部由外国投资者解决，政府不需要担保或支付项目贷款，这不仅会增加政府的财政负担，还会增加外债负担。
(3)有利于提高项目的运营效率。由于BOT项目一般涉及巨额资金投入，且项目建设周期长，经济寿命的不确定性使得项目的建设和运营潜伏着巨大的风险。民营机构为了降低或规避风险，获得更高的回报，客观上要求在项目建设前进行科学论证和合理设计，在项目建设和运营过程中加强管理和科学组织，这无疑对提高我国基础设施的管理水平起到了引领和示范作用。
(4)有利于政府对重大项目的宏观管理。改革开放以来，在与外商合作的过程中，重复建设、无法实现规模经济等问题相当严重，一些项目也给国家利益造成了重大损失。采用BOT投资方式，项目的整个决策和合同签订都有政府参与，政府直接对其负责。政府只有在充分论证后才能确认项目的可行性和经济效益，从而有效避免项目建设的盲目性。
此外，采用BOT投资方式还可以促进我国投资体制的改革，使投资主体多元化发展，确立企业的投资主体地位；同时，也可以对相关产业的发展起到综合的推动作用。到目前为止，BOT模式仍然是一种时间不长的新型项目融资模式，没有任何一个项目能够证明它是一种完美的、成功的模式。国际金融界的一致看法是，BOT模式在项目融资中显示出无限的发展潜力，但要真正移植到不同的项目上，还需要做大量的工作。BOT模式涉及面广，结构复杂，项目融资初期成本高，不同国家不同项目没有固定模式可循。近三年来，BOT模式在中国引起了广泛关注，并在多个大型基础设施项目的融资中得到了应用。然而，BOT融资模式能否在我国基础设施项目中大规模运用，如何进行结构创新，仍是一个有待探讨的问题。但在当前改革开放的形势下，BOT模式的基本思路绝对是加快我国经济建设，解决大型基础设施建设资金短缺的一种创新方式。另一方面，输出中国的大型成套设备，以及施工和管理技术，利用BOT模式在其他发展中国家建设一些公共基础设施，也是这种模式带来的启示。
2 ABS F资产支持证券化)项目融资模式
2.1概念
ABS融资是资产支持证券化的英文缩写，是指以项目所拥有的资产为基础，以项目资产所能带来的预期收益为担保，通过在资本市场发行债券来筹集资金的一种项目融资方式。一般来说就是“项目所属资产支持的证券化融资方式”。
2.2特点
一项资产在未来某一期间形成的现金流量可以与其他资产形成的现金流量分开，即这项资产的权益相对独立，出售时不容易与其他资产的权益混淆。这是资产可以证券化的基本前提。②从技术上看，证券化资产也必须达到一定的金额。如果规模小，就要寻找性质相似的资产，一起形成可证券化的资产池，实现规模经济。⑨证券化资产的收益率具有可分离的经济价值，即资产必须是可重组的。资产证券化的本质要求投资组合中各种资产的期限、风险和收益水平基本接近。④资产持有人要有一定的提高待发行证券信用的能力，即需要提高已发行证券的信用。
2.3 ABS融资模式的典型案例——三亚房地产投资券
90年代初，在房地产开发的大潮中，三亚成为海南省开发量较大的地区。在这种情况下，三亚房地产投资券应运而生，即通过预售房地产开发后的销售权，筹集资金，开发三亚房地产，开发三亚房地产投资券。以三亚市儋州社区约53.6公顷土地为发行标的，募集资金用于该土地的“规划设计、征地拆迁、土地平整、道路建设、供电、给排水”，发行总额为2亿元。
市政府下属的三亚开发建设公司是本期投资债券的发行人。提供开发建设用地，负责按时保质完成建设，对开发量不足造成的损失承担赔偿责任。投资方由海南汇通国际信托投资有限公司持有，在开发期间，负责控制向发行人支付发行收益的节奏，确保与房地产开发节奏大致同步。开发完成后，管理人应组织房地产销售，并保证房地产价格的公平性、合理性和竞争性。三亚房地产投资债券的成功发行，不仅是因为投资者对投资债券的良好预期，更在很大程度上得益于三亚市政府自始至终的大力支持。虽然政府的深度干预有效地保证了投资债券的发行成功，但该债券的发行已不再是简单的市场行为，而是转轨经济中的一个普遍现象:政府行为与市场行为的交织。
三亚开发建设公司通过发行三亚房地产投资券，实现了证券化房地产的销售收入，使募集开发资金的目的得以顺利实现。与此同时，本地中小投资者也获得了难得的投资机会。可见ABS给双方都带来了机会。
2.4发展
住房抵押贷款证券化是我国经济发展的需要。住房抵押贷款证券化增加了银行资产的流动性，降低了流动性风险。对银行来说，其资产的流动性至关重要。这是因为银行的资金大多是短期存款，流动性强。如果将这些短期存款作为长期贷款，潜在的流动性风险很大。但是，如果银行发行以住房抵押贷款为支持的资产支持证券，流动性较差的长期住房抵押贷款将从银行的资产负债表中移除，从而降低银行的流动性风险。这样流动性弱的长期贷款就变成了流动性强的资产支持证券，从而加强了全行资产的流动性。
此外，住房抵押贷款证券化提高了银行的资本充足率。目前，我国商业银行存在大量不良资产，风险资产比例较高。商业银行的经营已经面临巨大的风险。
降低风险资产比例，提高资本充足率将是商业银行的一个发展目标。从国外发展来看，资本充足率的要求是资产证券化发展的强大动力。银行在出售贷款的同时，获得了融资，使其能够在不增资的情况下继续扩大资产业务。
2.5 ABS融资模式的未来发展前景
(1)中国经济建设巨大的资金需求和大量优质的投资项目，为ABS融资提供了广泛的应用空和物质基础的高速经济增长，使中国经济具有了相对较强的投资价值。目前，国外一些大型金融中介机构看好中国的ABS项目融资市场。
(2)我国已经初步建立了ABS融资的法律环境。日本、西欧、美国有越来越多的庞大的单位信托、共同基金、退休福利、医疗保险等基金，已经达到近万亿美元，但这些基金没有一个能纳入中国的市场。随着《票据法》、《信托法》、《保险法》、《证券法》等法律的颁布，推行ABS融资模式是必然的发展方向。
(3)ABS融资方式摆脱了信用评级的限制，拓宽了融资渠道。ABS融资方式也是一种民间方式，按照市场经济规则运作。随着中国金融市场的不断完善，ABS模式将得到广泛认可。到目前为止，ABS融资已经使中国企业和项目通过信用担保和信用增级计划进入国际高级证券投资市场成为可能。
(4)利用ABS进行融资，有利于我国尽快进入高等级项目融资领域。是通过资产证券化融资，也是项目融资未来的发展方向。开展ABS项目融资将加快中国项目融资与国外资本市场的接轨，促进中国经济更快更广的发展。
21世纪，国内经济的快速发展需要大量的资金投入，而传统的招商引资和现有的融资渠道已不能满足需求，开辟新的融资渠道日益成为中国经济发展的重要课题。在这种情况下，ABS融资将为中国资本市场注入活力，成为中国项目融资的现实选择。
3.1适用范围比较
ABS模式在债券发行期间，虽然项目资产的所有权归SPC(特殊目的公司)所有，但项目资产的运营权和决策权仍归原所有者所有。
SPC拥有项目资产的所有权，只是出于“资产隔离”的目的。本质上，ABS项目资产只是作为抵押物出售。因此，在使用ABS时，一般来说，未来收益可预测且稳定的基础设施资产，经过一定的重组后，可以进行证券化。BOT模式一般适用于那些没有竞争力的企业。在基础设施领域，只有那些通过向用户收费获得收益的设施或服务项目才适合BOT模式。相比较而言，在基础设施领域，ABS比BOT更适用。
3.2项目融资对象的比较
在ABS融资中，项目资产是许多已建成的良性资产的组合，政府部门可以用ABS作为担保，以这些良性资产的未来收益为其他基础设施项目融资。
不仅可以筹集大量资金，还可以帮助盘活很多固定资产，收益不错。BOT融资的对象主要是一些未来有盈利能力的新项目，比如道路、桥梁等。而且这个项目在融资的时候还没有完成。政府部门主要通过BOT方式筹集建设本项目的资金。
3.3项目运营对比
ABS模式下，在债券发行期内，项目资产的所有权属于SPC，而项目的运营和决策权属于原所有者，原所有者有义务向SPC支付项目的现金收益。债券到期后，资产产生的收益将偿还本息，支付服务费后，资产所有权回归原所有者。特许期内BOT的所有权和经营权属于项目公司。特许期到期后，所有权将移交给政府。因此，通过国外BOT方式融资基础设计项目，可以带来国外先进的技术和管理，但会使国外投资者掌握项目的控制权。
3.4投资风险比较
ABS项目的投资者一般都是国际资本市场上的债权购买者，而且数量众多，大大分散了投资风险，使每个投资者承担的风险相对较小。这种债券在二级市场转让，信用等级高，在资本市场风险较小，对投资者更有吸引力。BOT项目投资人一般是企业或金融机构，其投资不能随便放弃或转让。每个投资者都承担了相对较大的风险。同时，由于其投资大、周期长，受政府政策和市场环境的影响，仍然存在很大的风险。
通过以上对比分析，可以看出BOT模式和ABS模式在基础设施的应用上各有所长。前几年地方政府和金融理论界都很看好BOT模式，但是经过一段时间的常识和摸索，在实践中遇到了很多来自政策、法律、人才等方面的阻碍，使得操作更加复杂，谈判中出现了很多问题。然而，近年来在国际金融界出现的资产证券化在国外正蓬勃发展，在国内也越来越受到重视。
因此，ABS作为一种证券化融资模式，代表了项目融资的未来发展方向，应该大力发展ABS模式。至于BOT模式，虽然操作难度大、障碍多、不易实施是事实，但原因是我国市场经济体制框架尚未完全建立，经济环境不完善。随着中国经济体制改革的进一步深化，经济环境的日益完善，BOT专业人才的日益成熟，BOT的运作将不再是什么复杂的事情。
本文认为BOT和ABS作为两种不同的项目融资方式，在基础设施融资中各有所长，应灵活运用。而不是单方面强调哪种方式，而是要区分每个阶段的具体情况，选择其中的一种。既要继续大力发展BOT模式，又要积极探索ABS模式的应用，不能错过ABS在世界范围内快速发展的良好势头。