九龙证券|投资应该买成长，还是买价值？

 

在本钱商场上，“生长”似乎是一个永久的主题。假如咱们问出资者：“出资应该买生长，仍是买价值？”在今天的股票商场上，大约许多人都会说：“当然要买生长，买价值我直接买房子、存银行就好了呀！”

可是，历史数据却告知咱们，当大多数人都觉得要追逐生长时，生长风格的股票在长时间却反而体现不如价值风格。这真应了《货殖列传》中，战国大商人白圭所说的那句名言：“人弃我取，人取我与。”

价值指数跑赢生长指数

在沪深300指数族里，有两个别离代表价值和生长的指数：沪深300价值指数、沪深300生长指数。这两个指数均以沪深300成份股为样本库，别离在其中挑选价值因子得分最高的100只股票，和生长因子得分最高的100只股票，作为各自的成份股。

为了比照，我选取了Wind资讯所能供给的、从2011年12月31日到2023年3月30日的数据，超越11年。限于数据库的原因，我无法找到更长的数据，不过11年的数据也足够让咱们一窥端倪。

当然，咱们不能直接比较沪深300价值和生长指数自身，因为这两个指数是不包含股息的，而价值指数的股息率一般比生长指数要高不少。数据显现，在上述时间段的各年年末时点，价值指数的均匀股息率为3.7%，而生长指数的均匀股息率只要1.6%。

因此，在本文中，选用了沪深300价值全收益指数以及沪深300生长全收益指数，以此比照包含了股息报答在内的悉数指数报答，以期做到愈加公正客观。

鄙人文中，为简便起见，我把这两个指数别离称之为“价值指数”和“生长指数”。可是，读者不应该忘掉，这两个指数不同于一般的价值和生长指数，是包含了悉数股息出资报答的全收益指数。

首要，让咱们来看指数的点位体现。从2011年到2023年里（指2011年12月31日到2023年3月30日，下同），价值指数累计上涨了169.7%，CAGR（年复合增速）为9.2%。同期，生长指数则上涨了144.2%，CAGR为8.3%。

单从指数体现来看，在以上11年的时间里，生长指数反而要稍微差劲于价值指数。这个成果让人大感意外，生长指数没有大幅跑赢价值指数也就算了，竟然还要略有差劲？

可是，为什么大多数出资者反而更喜爱生长指数呢？咱们不应该更喜爱挣钱的指数吗？实际上，生长指数在短期，确实更挣钱。

在本文统计的11年中，假如以年度体现高于30%为短期大赚的分水岭，那么生长指数有4次高于这个数字，别离是2014年的45.4%、2017年的30.3%、2019年的57.1%、2020年的46.2%。反之，价值指数只要2次高于30%：2014年的70.4%、2017年的36.2%。

尽管长时间体现略差，可是短期带来影响的概率更大，怪不得大多数出资者更喜爱生长型出资。

当然，短期更影响、可是长时间报答率并不占优的价值，便是大跌的概率也更高。生长指数有2次跌幅超越20%，别离是2018年的-25.2%、2022年的-29.8%。而价值指数一次这样的大跌也没有，最大的跌幅不过是2018年的-16.4%。

价值指数

的基本面体现更好

指数行情的背面，是指数的基本面与估值的变化。假如把价值指数与生长指数的基本面做一个比较，咱们会发现一件更有意思的工作：价值指数的基本面增长，反而比生长指数要好得多。

依据Wind资讯供给的市盈率（TTM口径，PE）、市净率（最新财报口径，PB），咱们能够依据以下公式，推算出沪深300价值全收益指数和生长全收益指数的净利润、净资产，净利润=指数点位/PE，净资产=指数点位/PB。

依据推算出的数据，在11年时间里，价值指数的净利润增长了296.5%，CAGR为13.0%；净资产增长了408.0%，CAGR为15.6%。同时，生长指数的净利润只增长了40.4%，CAGR为3.1%；净资产增长了27.6%，CAGR为2.2%。

为了核算方便，以上数据是经过Wind资讯供给的估值数据反推出，并不是用更谨慎的把每只成份股的财务数据依据指数权重相加的办法得出。因此，该推导的数据准确性会略有误差。不过，这种误差不会太大。

为什么生长指数的基本面增速，会比价值指数差这么多呢？难道是因为生长指数的成份股盈余才能更差吗？恰恰相反，数据显现，生长指数的成份股盈余才能更强、净资产报答率（ROE）更高。

从2011年到2023年，生长指数的ROE均值为16.5%，而价值指数的ROE均值只要11.8%。那么，为什么16.5%的生长指数ROE均值，只带来了2.2%的净资产年均复合增速，而价值指数却取得了比其ROE更高的净资产增速呢？

原因很简单：商场太喜爱生长了。

当一只股票取得优异成绩时，商场会喜爱这样的生长股，把它的估值抬到很高。当一只生长股被归入生长指数成份股时，它的估值已经不菲。反之，被踢出指数的股票，往往是商场以为“不再生长”的，在踢出时的估值也就比较低廉。

久而久之，生长指数总是把高估值的股票归入指数、把低估值的股票踢出指数，继续高买低卖，吃亏就变成一件板上钉钉的工作。这便是为什么生长指数均匀16.5%的ROE，只带来了2.2%的净资产CAGR的原因。

反之，因为大部分出资者不喜爱价值股，价值指数在接入价值股时，估值往往都很便宜，估值更高的股票则被逐步替代。久而久之，尽管均匀ROE只要11.8%，可是净资产增长的CAGR却达到了15.6%。

以上的剖析，是以净资产为标尺。假如咱们用净利润、股息做标尺，得到的成果大同小异。

贵出如粪土

贱取如珠玉

现在，咱们回到本文一开始提出的问题：“出资应该买生长，仍是买价值？”看了以上的剖析，你是不是已经不能斩钉截铁地答复“当然要买生长”了？

其实，假如买入的估值、价格完全一致，那么高增速、高盈余才能的生长股票，当然比增速一般、盈余才能平平的价值股票更值得出资。可是要害的问题是，通常人们买入的估值和价格并不一致。

在本钱商场，人们太喜爱生长型出资了。出资者每天被新闻里播报的内容影响：“人工智能AI要改动国际！”

所以，不少出资者把自己的钱拿出来，大方地送给这些生长型公司，而且对他们说：“还谈什么估值，拿去用吧。你得改动咱们的国际哦。”

可是，当几乎所有人都在追逐生长型出资时，生长型出资就变得过于拥堵，出资者支付的价格也就太贵。而被人们冷落的的价值型出资，却能静静赚取更高的出资报答。

“贵上极则反贱，贱下极则反贵。贵出如粪土，贱取如珠玉。财币欲其行如流水。”（语出《货殖列传》）茫茫人世间，哪有什么永久不变的道理呢？买生长仍是价值，其实原本并没有结论。仅仅因为人们太喜爱生长了，因此在历史数据中，价值指数反而体现得更好。假如商场里的出资者更喜爱价值，那么生长指数也会体现更优。现在，你明白这个道理了吗？

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