悄然兴起的企业行为评估财务学（下）

金融学认为，在一定的经济环境下，人的非理性行为比理性行为要普遍得多。金融模型中过于自信的投资者就是这样的人，他们经常高估自己价格信息的准确性。当大量投资者对个人拥有的某些信息想得太多时，股市中的股价就会对这些信息反应过度。行为研究表明，过度自信的投资者不会对公开信息做出充分反应。对个人信息反应过度，对公开信息反应不足，是很多股市股价变动的原因。在投资者持续充满信心的环境下，市场会出现过度反应，然后就是一个逆向过程。在这个过程中，无条件价格变动的自相关性总是为负。所以基本的持续自信和短期的无条件冲动是不一致的。而在平滑的多周期过度反应阶段，短期自相关为正。自信心根据结果而变化，导致延迟的过度反应。根据心理学中的归因理论，当证明个体行为合理的事件发生时，个体往往认为它有很高的证明自己的能力；当个人行为与事件发生冲突时，人们往往将其归因于外部干扰。如果投资者后来获得的公开信息与投资者早先获得的信息一致，即公开信息支持这种投资交易，投资者就会变得更有信心。但是，当不认可投资者投资行为的公开信息导致投资者自信心下降时，这种下降非常有限。当连续出现两个支持投资利好消息的公开消息时，第二个利好消息会因信心增强而得到加强。当连续出现两个坏消息时，第二个坏消息也会加强。因此，取决于结果的信心变化可以带来积极的动力。在相当长的一段时间内，当股价被公开信息拉回基本水平时，这种力量就会逆转。也就是说，最终，过度反应会被逆转。金融科学的许多模型的目标是解释市场无效率和当时的异常价格情况。这种在市场某个时期的错误定价，会让一些聪明的投资者从交易中获利。最终，交易将主导市场价格。
经济学中有很多成熟的资产定价模型，包括资本资产定价模型、套利定价理论、期权定价模型和行为资产定价模型。在BAPM出现之前，大多数人认为CAPM是一种资产定价模型。在CAPM中，假设所有投资者都是理性投资者，他们根据投资收益和投资组合的协方差(风险)以及收益和风险的平衡来确定收益的折现率。然而，根据行为金融学，投资者的价值观、社会地位、生活方式及其情绪波动都可能影响资产的定价。
BAPM把投资者分为两种:信息交易者和噪音交易者。信息交易者是CAPM下的投资者，假设投资者从不犯认知错误，且不同个体参数之间存在良好的统计均值方差；噪声交易者是CAPM框架之外的投资者。他们经常犯认知错误，不同个体参数之间存在显著的异方差。BAPM信息交易者和噪声交易者，以及他们在市场中的相互作用，也包含在资产定价框架中。
在BAPM，资产的预期收益取决于其“行为贝塔”系数，即正切均方差效应投资组合的一个系数。由于噪声交易者对股票市场价格的影响，具有正切均方差效应的投资组合不是市场投资组合。CAPM中资产的预期收益由市场投资组合的收益分布决定。
四。启示
研究表明，公司行为金融理论及其假说具有重要的现实意义，它告诉我们:
(1)有效市场假说和传统财务管理假说并非无懈可击。有效市场假说不能完全解释某一阶段市场价格随机游走的一些异常现象。某一时期市场价格的涨跌只是市场价格的偶然偏离。价格的过度反应和长期修正是市场交易价格变化趋势的一种波动。
(2)人们在经济活动中的非理性行为是普遍存在的。在资产评估、投资项目财务评价和股票市场判断中，应重视行为金融理论。
(3)任何资产定价模型都只是财务模型，不一定能完整准确地描述投资者的预期收益；即使存在能够充分描述投资者预期收益的资产定价模型，模型选取的样本也可能使财务模型的预测结果出现偏差。因为人的行为变化有时很难准确描述，即使CAPM被BAPM取代，BAPM也只是某个时期相对准确的金融模型。